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영어

In recent corporate disclosures, increasing attention has been given to the possibility that the style and tone of Management Discussion and Analysis (MD&A) can influence investor expectations and the process of capital allocation. However, empirical evidence on how such tone management affects actual investment efficiency, namely distortions in resource allocation, remains limited. Accordingly, this study aims to systematically examine the impact of MD&A tone management on corporate investment inefficiency, particularly overinvestment and underinvestment. To this end, the study employs a sample of Chinese A-share listed firms from 2014 to 2023. Investment inefficiency is measured from the Richardson (2006) model, MD&A tone is computed using the Loughran & McDonald (2011) dictionary and then residualized following the method of Wang & Wang (2018) to construct the tone management measure (Abtone). The empirical results are as follows. First, MD&A tone management shows a significant positive association with investment inefficiency. Second, the more optimistic the managerial tone, the more pronounced the firm’s tendency toward overinvestment, while no significant effect was observed on underinvestment. Third, when firm type was considered, the effect of MD&A tone management on overall investment inefficiency and overinvestment was more evident in non-state-owned enterprises. This study contributes by extending the intersection of non-financial information manipulation and investment efficiency research, highlighting the potential risks of tone management in strategic corporate decision-making. Furthermore, it provides empirical insights for regulators to optimize disclosure systems and investor protection mechanisms.

한국어

최근 기업 공시에서 경영진단의견서(MD&A)의 문체와 어조가 투자자의 기대 형성과 자본 배분 과정에 영향을 미칠 수 있다는 논의가 확대되고 있다. 그러나 이러한 어조 관리가 실제 투자 효율성, 즉 자원 배분의 왜곡에 미치는 영향에 관한 실증적 증거는 여전히 제한적이다. 이에 본 연구는 MD&A 어조 관리가 기업의 투자 비효율성(과도투자와 투자부족)에 미치는 영향을 체계적으 로 검증하는 것을 목적으로 한다. 이를 위해 2014년부터 2023년까지의 중국 A주 상장기업을 표본으로 설정하여 분석을 수행하 였다. 투자 비효율성은 Richardson(2006) 모형에서 도출한 잔차의 절댓값으로 측정하였으며, 잔차의 부호를 기준으로 과도투자 (Over)와 투자부족(Under)로 구분하였다. MD&A 어조는 Loughran & McDonald(2011) 사전을 활용하여 Tone을 산출한 후, Wang & Wang(2018)의 방식을 적용해 잔차화함으로써 어조 관리 지표(Abtone)를 구성하였다. 실증분석 결과는 다음과 같다. 첫 째, MD&A 어조 관리는 투자 비효율성과 유의한 양(+)의 상관관계를 보였다. 둘째, 경영자의 어조가 긍정적일수록 기업은 과도투 자 경향을 뚜렷하게 나타냈으나, 투자부족에는 통계적으로 유의한 영향을 미치지 않았다. 셋째, 기업유형을 고려한 분석에서, 비 국유기업의 경우 MD&A 어조 관리가 전체 투자 비효율성과 과도투자에 미치는 영향이 더욱 뚜렷하게 확인되었다. 본 연구는 비 재무적 정보 조정과 투자 효율성 연구의 교차 분야를 확장하였으며, 어조 관리가 기업의 전략적 의사결정에 미치는 잠재적 위험 을 밝히고 있다. 또한, 이는 정보 공시 제도와 투자자 보호 메커니즘을 최적화하기 위한 규제 기관에 실증적 참고자료를 제공한다.