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영어

This study empirically examines the effect of changes in controlling shareholders on firms’ ESG (Environmental, Social, and Governance) activities. While previous research has focused on the financial consequences of controlling shareholder changes under the expropriation and alignment hypotheses, the impact on ESG activities has not been sufficiently explored. Using a sample of KOSPI and KOSDAQ-listed firms from 2012 to 2021, we manually collected controlling shareholder change disclosures from the Korea Exchange (KIND), combined them with ESG ratings from the Korea Institute of Corporate Governance and Sustainability (KCGS) and financial data from the TS-2000 database, and conducted multivariate regression analysis. The main analysis shows that firms experiencing a change in controlling shareholder in the previous year exhibit significantly lower ESG activity levels in the current year. This suggests that new controlling shareholders may perceive ESG as a short-term cost rather than a long-term investment, or that ownership instability undermines the continuity and consistency of ESG initiatives. In this respect, the findings provide empirical support for the expropriation hypothesis, indicating that controlling shareholder changes can weaken non-financial activities such as ESG by prioritizing private benefits over stakeholder interests. Additional analyses reveal that while the environmental (E) dimension is not significantly affected, the social (S) and governance (G) dimensions show a significant negative relationship. These findings suggest that changes in controlling shareholders do not uniformly weaken ESG activities but have stronger negative effects on areas more sensitive to governance structure, such as social responsibility and governance transparency. This study extends the literature on controlling shareholder changes to the non-financial domain of ESG, and highlights the importance of maintaining consistent ESG activities even during ownership structure transitions.

한국어

본 연구는 최대주주 변경이 기업의 ESG(Environmental, Social, Governance) 활동 수준에 미치는 영향을 실증적으로 분석하였다. 기존 연 구는 최대주주 변경이 기업 성과에 미치는 영향을 이익침해가설과 이해일치가설이라는 상반된 관점에서 설명해 왔으나, ESG 활동 수준과의 관계는 충분히 검증되지 않았다. 이에 본 연구는 2012년부터 2021년까지 코스피 및 코스닥 상장기업을 대상으로 실증분석을 수행하였다. 실증분석 결과, 전년도 최대주주 변경은 당기 기업의 ESG 활동 수준을 유의하게 낮추는 것으로 나타났다. 이는 새로운 지배주주가 ESG를 장기적 가치 창출보다는 단기적 비용으로 인식하거나, 지배구조 불안정성이 ESG 활동의 연속성과 일관성을 저해할 수 있음을 시사하며, 최대 주주 변경이 소수주주 및 이해관계자의 이익을 침해할 수 있다는 이익침해가설을 지지하는 실증적 근거를 제공한다. 추가분석에서는 환경(E) 부문은 유의하지 않았으나, 사회(S)와 지배구조(G) 부문에서는 음(-)의 유의한 결과가 확인되었다. 이는 최대주주 변경이 ESG 활동을 일률적 으로 저해하기보다, 사회적 책임과 지배구조 투명성과 같이 지배구조 변화에 민감한 영역에서 부정적 영향을 크게 미친다는 점을 보여준다. 본 연구는 최대주주 변경 연구를 ESG 활동이라는 비재무적 성과 영역으로 확장함으로써 학문적 기여를 하였으며, 실무적으로는 투자자와 규제당국에게 소유구조 변화 이후 기업의 ESG 활동이 위축될 수 있음을 감안하여 ESG 활동의 지속성 확보를 위한 제도적 장치를 마련하는 것 이 필요하다는 것을 제시하였다.