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영어

The analysis on the returns and volatility of stock price in stock market is one of the important research field in economics, and the issue such as the influence of macroeconomic variables on stock price has been examined over time. Since the fluctuation of a country’s stock market is always closely associated with the changes of macro-economy, it is highly possible that the variation of macroeconomic variables exert significant influences on the stock price and many literatures consider this relationship. However, the study on the Chinese stock market has it own especially important meanings. Firstly, due to the relatively short of the establishment period of Chinese stock market, the stock market in China is still not developed enough and has many inefficiency problems. The individual investment also takes up comparatively large proportions in market. These features thereby cause the instability of Chinese stock market. Therefore, different characteristics might be found on the relationship between macroeconomic variables and stock price in China. Secondly, compared with developed capitalist countries, the interference of Chinese government on the economic development is relatively severe, and the stock market is also often intervened under national regulations and controls. Thus, the relationship between the volatility of macroeconomic variables and stock price may present different features from those developed countries. Thirdly, unlike export-oriented emerging stock market such as Korea, Chinese stock market might be more affected by its national economic policies and the change of macroeconomic variables. Altogether, it is hard to determine, how can the variation of macro-economy will affect the fluctuation of stock price in China based on theoretical works. The empirical analysis should be conducted to judge the relationship between them. In addition, due to the existence of two stock exchanges in China, Shanghai stock exchange and Shenzhen stock exchange, the comparisons also should be analyzed to investigate how these two stock market react differently to the change of macroeconomic variables. This paper makes comparisons between macroeconomic variables and two stock markets. The paper adopts the macro-economic climate index, money supply, consumer price index, exchange rate, interest rate, total import and export volume as macroeconomic variables, two composite indexes of Shanghai Stock Exchange and Shenzhen Stock Exchange as the stock market variables to investigate the relationship between the macro economy and stock market by employing VAR-GARCH-BEKK model. The mean equation is set to be vector autoregressive (VAR) model for measuring the return spillover effect between macroeconomic variables and stock market index. Variance equation utilizes the bivariate GARCH-BEKK model for observing the volatility spillover effect between them. The analysis tries to figure out whether the stock market of Shanghai Stock Exchange and Shenzhen Stock Exchange has the different return and volatility spillover effect or not. The main findings of this study are summarized as follows: The return of macroeconomic variables has no significant impact on the returns of Chinese stock markets, implying there is no return spillover effect. However, the volatility of consumer price index exert significant influence on the volatility of Shanghai composite index. The volatility of the macroeconomic variables including money supply, consumer price index, and exchange rate significantly affect the volatility of Shenzhen composite index, and the influence of the volatility of exchange rate on the volatility of Shenzhen composite index is the strongest among them. The volatility spillover effect between macroeconomic variables and Shenzhen composite index is stronger than that between macroeconomic variables and Shanghai composite index. In addition, the volatility spillover effect between macroeconomic variables and stock market is more obvious than return spillover effect between them. These results can Chinese stock market investors to increase the returns and reduce the investment risks as far as possible. More attention shall be given to the change of macro economy, especially the change of the consumer price index.

한국어

주식시장에서의 주식가격 움직임에 관한 연구는 경제학에서 중요한 연구 분야의 하나로 이 해되고 있다. 한 나라 주식시장 움직임은 거시경제 변동과 밀접하게 관련되어 있으므로, 거시경제변수의 변동은 주식가격에 영향을 미칠 가능성이 높다. 이 때문에 거시경제변수의 변화가 주식시장 가격 움직임 에 미치는 영향에 관한 연구가 꾸준히 수행되어 왔다. 그렇지만 중국 주식시장을 대상으로 한 연구는 특 별한 의의가 있다. 첫째, 중국 주식시장은 역사가 길지 않아 충분히 발전하지 못하여 비효율적인 측면이 많이 있고, 개인투자자의 비중이 높아 변동성이 커서 불안정적인 측면도 크다. 이 때문에 선진 국가의 발전된 주식시장에서 관찰되는 거시경제변수-주식가격 사이의 관계가 중국 경우에는 다른 모습을 보일 가능성이 있다. 둘째, 발전된 자본주의 나라에 비해 중국 경우는 국가에서 국내경제를 조절하여 경제발 전에 개입하는 경우가 많고 주식시장에 대해서도 많은 국가개입이 이루어져 왔다. 따라서 선진국 주식시 장에서 나타나는 거시경제변수와 주식가격 움직임 사이의 관계와는 다른 독특한 측면이 존재할 가능성 이 있다. 셋째, 중국에는 거대한 국내시장이 존재하므로 한국 등과 같은 수출 지향형 국가의 주식시장 경우보다 중국의 주식시장이 자기 나라 경제정책 및 거시경제변수의 변화에 더 크게 영향을 받을 가능 성이 있다. 이러한 특성 때문에 선진 주식시장과는 달리 중국의 경우에는 거시경제의 변화가 주식시장 가격 변화에 어느 정도나 영향을 미치는지를 사전적으로 혹은 이론적으로 판단하기가 쉽지 않다. 따라서 이 문제는 실증분석을 통하여 연구하고 판단해야할 성격의 것이라고 생각된다. 또한 중국에는 두 개의 주식거래소(상하이와 선전 거래소)가 존재하기 때문에 거시경제의 변화에 따라 상하이주식시장 및 선전 주식시장이 어떻게 반응하는지를 대비하여 분석할 필요도 있다. 본 연구에서는 거시경제변수와 중국 두 주식시장 사이의 수익률 및 변동성 전이효과를 구분하여 분석 하려고 한다. 본 연구에서는 중국의 거시경제변수를 대표할 수 있는 거시경제변수(거시경제 경기지수, 통화량, 소비자 물가지수, 환율, 금리, 수출입총액)의 변화가 중국 주식시장(상하이거래소 및 선전거래 소)의 주식가격 변화에 미치는 영향을 VAR-GARCH-BEKK 모형을 이용하여 분석하고자 한다. 벡터자 기회귀(vector autoregressive; VAR) 모형의 평균방정식을 이용하여 거시경제변수와 주식시장 주가지수 사이의 수익률 전이효과를 분석하고, 다변량 GARCH-BEKK 모형의 분산방정식을 이용하여 거시경제변 수 변화율과 주식시장 수익률 사이에 변동성 전이효과를 분석하려고 한다. 수익률 전이효과와 변동성 전 이효과가 상하이주식시장과 선전주식시장에서 유사하게 나타나는지 혹은 다르게 나타나는지를 대비하 여 연구하려고 한다. 본 연구에서 얻은 주요 분석결과를 요약하면 다음과 같다. 첫째, 각 거시경제변수들의 변화율이 중국 주식시장의 수익률에 대하여 유의적인 영향을 미치지 않는 것으로 나타났는데, 이는 수익률 전이효과가 존재하지 않는 것을 의미한다. 둘째, 소비자 물가지수와 수출입총액의 변동성이 상하이주식시장의 변동 성에 영향을 미치는 것으로 나타났다. 또 거시경제 경기지수, 소비자 물가지수, 환율 등 거시경제변수의 변동성이 선전주식시장의 변동성에 영향을 미치고, 그 중에서 환율 변동성이 선전종합지수 변동성에 미 치는 변동성 전이효과가 제일 강하게 나타났다. 셋째, 상하이주식시장보다 선전주식시장의 변동성은 거 시경제변수 변동성에 더 강하게 의존하는 것을 알 수 있다. 이상의 분석결과를 종합해보면, 중국의 경우 는 거시경제변수와 주식시장 사이에 수익률 전이효과보다 변동성 전이효과가 더 유의적으로 크게 나타 난다는 것을 알 수 있다. 본 연구의 결과를 활용하면 중국 주식시장 투자자들이 수익률을 높이고 투자위 험을 줄이기 위해서는 중국 거시경제의 움직임에 내재된 정보를 잘 활용할 필요가 있다는 것을 알 수 있 다. 거시경제의 움직임 중에서도 특히 소비자 물가지수와 환율의 움직임에 주목할 필요가 있을 것이다.