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영어

This paper derives no arbitrage moment bounds from Fama and French 25 portfolios(FF25) and tests stochastic discount factor models through them. We compare the result of moment diagnosis test with that of generalized method of moment(GMM) test and Hansen and Jagannathan(1997)’s minimum distance(H-J distance) test. The result is the following. The greatest lower bound of moment for FF25 is marginally increasing with the order of moment. This phenomenon is inferred to be occurred from fat-tail property in security market data including FF25. But most of constant parameter models in our research do not satisfy these moment conditions from the second to the fourth and therefore cannot be among no arbitrage stochastic discount factor set for FF25. But some of time-varying parameter models in our research satisfy these conditions and some of them are not rejected at given significance level in H-J distance test. This implies that instrumental variables in conjunction with models are effective to price FF25.

한국어

본 연구는 대상자산인 Fama and French 25 포트폴리오의 가격결정함수(pricing kernel) 집합의 적 률하한을 차수별로 도출한 후 이를 이용하여 기존의 이론적 모형을 진단하고 검정한다. 그리고 이 결과를 Hansen(1982)의 일반화적률법(GMM) 검정과 Hansen-Jagannathan(1997)의 최소거리 검 정(이하 H-J 검정) 결과와 비교한다. 분석 결과는 다음과 같다. 첫째, 대상자산으로부터 도출된 적률하한은 적률차수가 높아질수록 체증적으로 증가하며, 이의 주된 원인은 대상자산의 수익률 분포가 두터운 꼬리(fat-tail) 현상을 보이기 때문으로 판단된다. 본 연구에서 상정한 대부분의 이론적 모형들은 대상자산이 요구하는 이러한 적률하한의 상승을 충족시키지 못하기 때문에 H-J 검정에서 기각된다. 그러나 이들 모형의 계수를 도구변수를 이용하 여 시변화(時變化)시킨 조건부 모형들은 이러한 적률하한의 상승을 잘 따라가고 그 중 일부는 10% 유의수준에서 H-J 검정을 통과한다. 둘째, 본 연구의 적률진단 및 검정은 모형이 H-J 검정에서 기각되었을 경우 그 이유를 적률측면에 서 설명해 줄 수 있다는 장점이 있다. 이론적으로 적률검정은 H-J 검정을 통과하기 위한 필요조건 이며 실증결과는 이러한 관계를 잘 보여준다. 따라서 본 연구의 적률진단 및 검정이 H-J 검정과 상 호보완적으로 사용될 수 있다.