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[연구목적] 본 논문의 목적은 1999년부터 2017년에 걸쳐 한국유가증권시장 상장기업들의 현금보유액에 대한 투자자들의 가치평가가 얼마나 조세회피가 공격적인가에 따라 어떻게 달라지는를 실증적으로 조사하는 것이다. [연구방법] 기업의 현금보유액에 대한 투자자들의 가치평가는 투자자들이 인식하는 조세회피의 적정 수준과 기업이 실제로 수행한 조세회피 수준에 따라 달라진다고 예측한다. 조세회피가 적정수준으로부터 멀어질수록 기업의 현금보유액에 대한 투자자들의 가치평가는 낮아진다고 예상한다. 따라서 조세회피가 덜 공격적인 구간에서는 조세회피 수준의 증가에 따라(적정 수준으로 가까워질수록) 현금보유액에 대한 투자자들의 가치평가는 증가하고, 조세회피가 보다 공격적인 구간에서는 조세회피 수준의 증가에 따라(적정 수준으로부터 멀어질수록) 현금보유액에 대한 투자자들의 가치평가는 감소할 것이라는 가설을 검증한다. 조세회피의 공격적 수준을 반영하기 위하여 개별 기업의 현금유효세율을 연도별-산업별-규모별 현금유효세율의 평균으로부터 차감하는 방식으로 조세회피 변수를 산정하고 실증분석을 수행하였다. [연구결과] 기업의 현금보유액에 대한 투자자들의 평가는 일정한 수준까지 조세회피가 증가함에 따라 증가하다가 변곡점 이후부터는 감소하는 오목함수의 모습을 보이는 것을 발견하였다. 즉, 변곡점을 투자자들이 인식하는 적정 조세회피수준으로 볼 때 이로부터 멀어질수록 기업의 현금보유액에 대한 투자자들의 가치평가는 낮아짐을 발견한 것이다. 또한, 발생액품질로 회계투명성을 측정하고 조세회피변수와의 관계를 살펴 본 분석에서도 회계투명성이 조세회피변수에 따라 증가하다가 감소하는 오목함수 형태의 비선형관계를 보이는 것으로 나타났다. [연구의 시사점]본 논문은 조세회피가 반드시 대리인 문제를 초래하는 것은 아니라는 Armstrong et al(2015)의 주장을 지지하는 추가 증거를 제시함으로써 조세회피의 경제적 영향에 대한 이해 증진에 기여하고, 조세회피의 공격적 수준과 투자자들의 적정조세회피 수준에 대한 인식을 고려하는 것이 중요함을 강조한다. 또한, 조세회피가 현금보유액에 대한 투자자들의 가치평가에 대한 분석을 한국유가증권시장의 상장기업을 대상으로 실시함으로써 코스닥 시장에 국한된 기존 연구를 보완하고 있다.
[Purpose] The purpose of this paper is to empirically investigate how investors' valuation of cash holdings of listed companies on the Korea Stock Exchange from 1999 to 2017 is affected by how aggressive tax avoidance is. [Methodology]We predict that investors' valuation of a company's cash holdings will depend on the aggressiveness of tax avoidance. In the less aggressive range of tax avoidance, investors' valuation of cash holdings increases as the level of tax avoidance increases, but in the more aggressive range, investors' valuation of cash holdings decreases as the level of tax avoidance increases. [Findings]Results of empirical analysis using tax avoidance variables calculated by subtracting the effective cash tax rate of individual companies from the average of the effective cash tax rates by year-industry-size show investors' valuation of a company's cash holdings is a concave function that increases with tax avoidanec below the inflection point, and decreases above the inflection point. In addition, in the analysis of accounting transparency measured by accrual quality and examining the relationship with tax avoidance, it was found that accounting transparency showed a non-linear relationship in the form of a concave function that ,as tax avoidance increases, increased below the inflection point and then decreased above the inflection point. [Implications]This paper contributes to a better understanding of the economic impact of tax avoidance by presenting additional evidence supporting Armstrong et al (2015)'s assertion that tax avoidance does not necessarily lead to agency problems. It was suggested that it is important to consider the investor’s perception of the level of appropriate tax avoidance and aggressiveness of tax avoidance. In addition, this paper extends prior research limited to the KOSDAQ market by conducting an analysis of investors' valuation of cash holdings on listed companies in the Korea Stock Exchange.
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Tax Avoidance, Valuation of Cash holdings, Aggressiveness of Tax Avoidance, Nonlinear Relationship between Tax Avoidance
