우리나라 코스닥시장에서는, 증권거래소 시장과는 달리, 외부투자자의 지분(기관투자자와 외국인투자자)이 상대적으로 합병기업의 가치를 결정하는 것이 아니라, 내부 투자자 지분변수(경영자 지분율)와 소액주주 지분율이 보다 더 합병기업의 가치를 잘 설명하는 것으로 나타났다.4.1.2.5. 기타변수합병공시 전후 소유구조 요인 이외에 다른 요인들이 합병기업의 초과수익률에 미치는 영향을 분석하기 위하여 통제변수들을 도입하였다. 첫째, 기업규모에서, 우리나라 코스닥시장에서 합병기업의 기업규모가 상대적으로 큰 기업과 합병기업의 초과수익률 간에는 기대대로 정(+)의 관계가 성립하는 것으로 나타났으나, 통계적 유의성은 발견되지 않았다(t-값=0.07). 이것은 우리나라 코스닥시장에서는 합병기업의 규모효과(size effect)가 합병기업의 초과수익률을 결정하는 중요한 요인이 아님을 나타낸다고 할 수 있다. 둘째, 피합병기업이 벤처기업인 경우와 합병기업의 초과수익률 간에는 벤처기업 효과 등으로 합병기업의 초과수익률에 시장은 긍정적인 영향을 미치는 것으로 나타났으나, 기업규모와 마찬가지로 통계적 유의성은 발견되지 않았다(t-값=1.60). 셋째, 코스닥시장에 상장된 피합병기업을 인수할 경우와 합병기업의 초과수익률 간에는 기대대로 정(+)의 관계가 성립하는 것으로 나타났으나, 통계적 유의성은 발견되지 않았다(t-값=1.49). 이것은 증권거래소시장을 대상으로 상장되지 않은 피합병기업을 인수할 경우 합병기업의 초과수익률은 높게 나타난 국내외 선행연구 결과와는 상반된다·. 넷째, 합병비율에서 살펴보면, 합병기업이 피합병기업주식 1주에 대해 교부하는 주식수(합병비율)가 많을수록 합병에 대해 큰 대가(비용)를 치루는 것이 되므로, 합병비율이 높을수록 합병기업의 주주들은 상대적으로 손해인 것으로 보여 합병비율과 합병기업의 초과수익률 간에는 부(-)의 관계가 성립할 것으로 기대하였으나, 분석결과에서는 반대의 결과가 나타났고, 통계적 유의성이 있는 것으로 나타났다. 이 같은 결과는 국내 선행연구(김위생서점식, 2000; 김희석조경식, 2002)의 실증연구 결과와는 상반된 결과이다.攀 당초 기대와는 다른 결과가 나온 이유에 대하여 명쾌하게 설명이 어렵기 때문에 추후 연구에서 보다 자세하게 다루어져야 할 점이라고 사료된다. 攀攀

This study empirically examined the effect of ownership structure on the acquirers' stockholders wealth for a sample of 57 firms during the period of 2000 to 2003 in KOSDAQ.The empirical results of our study show that the ownership of insiders, such as that of managers, were significantly negatively correlated with the acquirers' CAR. However, the acquirers' CAR is significantly positively related to the ownership of minority shareholders. And the outside shareholders, such as institutional investors and foreign investors, were statistically insignificant for explaining the wealth effect of the acquirers. The results of our study in the KOSDAQ imply that both inside investors(manager) and minority shareholders, rather than outsiders, play an important role in the corporate ownership.

Merger & Acquisition, Ownership Structure, Shareholder Wealth