Conditional Value-at-Risk Approach in the Portfolio Optimization

본 논문의 목적은 CVaR를 활용한 최적자산배분 전략을 도출하고 이를 전통적 평균-분산 모형에 의한 자산배분 전략과 비교하는 것이다. 이를 위해 포트폴리오를 구성하는 각 자산별로 수익률의 정규분포 여부를 살펴보았다. 수익률이 정규분포를 따르는 경우 Markowitz 모형이 좀더 지지를 받아 실제적으로 두 모형간 차이가 존재하지 않을 수도 있기 때문이다. Jarque-Berra 검정 결과, KOSPI 수익률에서는 정규분포 가정이 기각되지 않았던 반면 국고채와 회사채에서는 각각 기각되었다.다음으로 subsampling 방법과 bootstrap 시뮬레이션 방법을 통해 CVaR 모형과 평균-분산 모형 간 최적자산배분 비율의 차이가 유의적으로 존재하는지 여부를 살펴본 결과, 최적자산배분 비율에 있어서 두 모형은 약간의 차이를 보이지만 이는 유의하지 않은 것으로 나타났다. 정규분포라는 제약적 가정을 부과한 평균-분산 모형과 분포에 대한 제약적 가정 없이 행해진 CVaR 모형의 최적자산배분 결과가 유의한 차이를 보이지 않았다는 것은 중요한 시사점을 갖는다. CVaR 모형의 경우 이론적으로 표준편차나 VaR가 갖는 한계를 보완한다는 평가를 받음에도 불구하고 이를 사용한 최적자산배분 전략과 통상적 평균-분산 모형간 차이가 유의하지 않다는 사실은, 평균-분산 모형에 비해 상대적으로 많은 시간과 노력을 요하는 보다 복잡한 CVaR 모형의 사용이 적어도 자산배분전략 차원에서는 비용/편익 측면에서 굳이 바람직하지 않을 수도 있다는 점을 시사한다.

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