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본 연구는 미래현금흐름에 대한 경영자의 낙관 및 과신이 기업의 투자행태에 어떠한 영향을 미치는지를 분석하였다. 합리적인 경영자의 과대투자와 과소투자를 고려하지 않는 기존의 행태기업 재무 연구와는 달리, 본 연구에서는 합리적인 경영자와 미래현금흐름에 대해 편향된 경영자의 과대투자와 과소투자 행태를 비교 및 분석하였다. 경영자의 낙관 및 과신을 정의하고, 간단한 모형을 통해 다음과 같은 결과를 얻었다. 첫째, 합리적인 경영자와 비교하면, 미래현금흐름에 대해 낙관하는 경영자가 과대투자할 확률은 기업의 부채 수준과 상관없이 더 높으며, 과소투자할 확률은 더 작다. 이는 경영자의 낙관이 과대투자로 인한 주주와 경영자의 이해상충 문제를 심화시키지만, 과소투자 문제는 완화시킬 수 있음을 의미한다. 둘째, 기대현금흐름과 비교하여 부채 수준이 높을 경우, 합리적인 경영자보다 미래현금흐름에 대해 과신하는 경영자가 과대투자할 확률이 더 작다. 따라서 합리적인 경영자와 비교하면, 부채 수준이 높은 경우 잉여현금흐름의 대리인비용을 감소 시키는 부채 사용효과가 과신하는 경영자에게 더 크다는 것을 알 수 있다. 셋째, 기존의 연구결과와는 달리 부채 수준이 높은 경우 미래현금흐름에 대해 과신하는 경영자가 오히려 과소투자 문제를 더 심화시킬 수 있다. 넷째, 합리적인 경영자와 비교할 때, 미래현금흐름에 대해 낙관과 동시에 과신하는 경영자는 부채 수준에 상관없이 과대투자할 확률은 더 높으나, 과소투자할 확률은 부채 수준이 매우 높지 않은 경우에 더 작음을 알 수 있었다.
This paper analyzes how managerial optimism, overconfidence, and a combination of the two affect firm investments. Unlike existing studies that do not consider overinvestment and underinvestment, and consider only the case of a rational manager, we compare the overinvestment and underinvestment of a rational manager to those of a biased manager. After defining managerial optimism and overconfidence, we consider a simple model that allows us to reach a number of results. First, irrespective of the level of debt, managerial optimism generates a higher probability of overinvestment and lower probability of underinvestment relative to the rational manager. This implies that managerial optimism exacerbates the conflicts between a manager and shareholders but attenuates the underinvestment problem. Second, managerial overconfidence provides a lower probability of overinvestment when the level of debt is high. Managerial confidence helps debt decrease the agency costs of free cash flow more effectively. Third, when the debt level is high, managerial overconfidence may aggravate the underinvestment problem. Fourth, when compared with rational managers, a combination of optimism and overconfidence generates a higher probability of overinvestment regardless of the level of debt, and a lower probability of underinvestment when the level of debt is not high.
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Behavioral Corporate Finance, Managerial Optimism, Managerial Overconfidence, Overinvestment, Underinvestment
