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본 연구는 세계 46개국을 대상으로 법 제도와 주식 시장 효율성 사이의 관계를 연구하였다. Lo and MacKinlay (1988)의 분산비 (Variance Ratio)를 주식 시장 비효율성 대용치로 이용하여 분석한 결과는 다음과 같다. 첫째, 46개국 중 34개국의 주가지수는 랜덤워크를 따르지 않아 이들 국가의 주식시장은 비효율적인 것으로 확인되었다. 둘째, La Porta et al. (1998)의 법체계 분류법에 따라 영국식, 프랑스식, 독일식, 스칸디나비아식으로 분류하여 분산비 평균 차를 비교한 결과, 프랑스식 법체계를 따르는 국가의 주가 지수가 더 큰 비효율성을 보였고, 독일식과 스칸디나비아식 법체계 국가들의 주가 지수는 보다 효율적인 것으로 확인되었다. 셋째, 선진국과 개발도상국으로 나누는 경우, 개발도상국 주식 시장이 선진국보다 통계적으로 유의한 수준에서 더 큰 비효율성을 보였다. 넷째, 시장 비효율성 정도와 법 제도 관련 변수를 회귀 분석한 결과, 회계 기준 및 재무정보 공시 등 정보 투명성 관련 요인이 주식 시장 효율성과 통계적으로 유의한 관계를 지니는 것으로 나타났다.
This paper analyzes the effect of legal and institutional aspects on country-level stock market efficiency. With Lo and MacKinlay (1988)’s variance ratio to measure inefficiency, this paper finds that 32 out of the 46 sample stock market indices do not follow random walks and are inefficient. In addition, this paper categorizes the sample countries based on their legal and macroeconomic backgrounds and compares their variance ratios. The empirical results give evidence that the French law countries are marked with higher inefficiency, while the Scandinavian and German law countries' stock market indices are closer to following random walks. Also, advanced economies are noted with significantly lower inefficiency, compared to emerging economies. Lastly, this paper investigates which legal and institutional aspect is related to market efficiency and empirically presents that information transparency-related proxies are most significantly related to stock market efficiency.
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Efficient Market Hypothesis, Random Walk, Variance Ratio, Legal Origin, Investor Protection, Securities Regulation, Accounting Standards
