주주의 이익을 증가시키는 행동을 선택하고 실행하도록 유인하는 인센티브로 활용된 스톡옵션 제도가 효율성증대를 통한 중장기 가치창출보다는 경영진의 과도한 보상 추구와 위험선택을 유도하여 금융부실의 주요 원인으로 작용하였다는 의문이 제기되었다. 최근 들어 이런 의문에 대한 학술적 분석이 미흡한 상태에서 대부분의 은행들은 스톡옵션 제도를 폐지하였다. 본 연구는 스톡옵션의 부여가 은행장이 경영효율성을 높이는데 어떤 영향을 주었는지 계량적으로 분석하여 균형 잡힌 보상체계가 설계될 수 있도록 하는 데에 그 목적이 있다. 분석방법에 있어서는 확률적 프런티어(Stochastic Frontier) 모형을 이용하여 스톡옵션부여 이후의 경영효율성 증대 노력결과와 이의 주가상승에 미친 효과를 순차적으로 분석하였다. 1차적으로 이사회와의 보상계약 이후 부여한 스톡옵션이 주어진 성과목표 달성을 위해 추가적인 노력을 기울이도록 자극하는지, 2차적으로 최고경영자가 스톡옵션의 소득효과를 극대화하기위한 선택을 하는지, 마지막으로 스톡옵션의 부여와 이와 같은 최고 경영자의 노력증가가 기업가치에 긍정적으로 영향을 주는지 분석하였다. 2000년 1분기부터 2009년 4분기까지 10개 은행의 은행장에게 부여된 스톡옵션 자료와 분기별 재무정보를 이용하여 분석한 결과, 스톡옵션 부여수량이 증가할수록 은행장은 성과지표인 순이자수익률 및 총자산순이익률을 높이기 위해 효율성을 증대시켰으나 스톡옵션 부여수량 증가에 따른 효율성 증가율은 점차 줄어들어서 역 U자 형태를 보였다. 또한 스톡옵션 행사시점에 가까워질수록 은행장은 순이자수익률 보다는 총자산순이익률과 같은 회계 성과지표를 높이는데 치중한 것으로 나타났는데, 이는 성과연동형 스톡옵션의 목표성과지표 제고에 집중하여 행사 가능한 스톡옵션 수량을 더 많이 확보하면서도 주가상승을 견인하여 행사 후 이익실현 즉소득효과를 극대화하기 위한 선택으로 평가하였다. 마지막으로 스톡옵션 부여수량 증가에 따른 효율성 증대효과가 토빈Q와 시장지수대비 초과수익률과 같은 시장지표에 어떤 영향을 주었는지의 분석에서는 이 또한 유의적으로 나타났다. 이는 스톡옵션 부여가 궁극적으로 최고경영자를 자극하여 주가를 높이는데 활용되었음을 나타냄을 보여준다. 본 연구는 국내 은행에 있어 은행장에 부여하는 스톡옵션 제도가 은행장을 자극하여 효율성증대와 함께 은행가치 증가에도 긍정적으로 영향을 주고 있음을 보여주고 있다. 기존 연구 대비하여 미시적으로 그리고 단계적으로 분석한 본 연구의 결과는 향후 은행장에 대한 성과지표의 선정 및 스톡옵션과 같은 주가관련 보상체계를 설계하는 데에 기초자료로 활용될 것으로 전망한다.

There have been arguments, saying that stock options fail to induce banksʼ management to act on behalf of shareholders by not providing incremental efforts for efficient resource allocation. Rather it stimulates management to have unbearably higher risk and thereby puts the financial institutions in peril. Recently most of Korean banksʼ boards of directors decided to stop the use of stock option as the compensation tools for management without clear evidence. This paper explores empirically how stock options change management behaviors in improving bank efficiency and examines whether it ultimately contributes to increases in the bankʼs equity value. This paper follows three steps. Firstly, we examine whether the stock options upon signing led management (actually CEO) to exert additional efforts in achieving goals through improving efficiency. For this purpose, we use the stochastic frontier model. Secondly, we examine whether the CEO chose actions selectively which maximizes payoffs of stock options. Thirdly, we examine whether stock option grants and the resultant increased CEOʼs efforts positively affect firmsʼ share value. Using the stock options data of 10 Korean big banks and the financial statements from 1Q 2000 to 4Q 2009, the first step analysis shows that the increase in stock options granted to CEOs improves efficiency indices such as NIM (net interest margin) and ROA. However, the rate of growth in efficiency indices with respect to increase in stock option grants decreases, as evident by a reverse-U shaped curve. This shape implies that marginal effort stimulated by stock option will diminish as the level of stock option increases. The second step analysis finds CEOʼs motivation to maximize payoffs by showing that CEOs tend to focus more on increasing ROA which is regarded as flexible and discretionary to management than increasing relatively rigid NIM. Here we expect that ROA is more likely to affect stock prices than NIM. Finally, the analysis on the effect of stock options on shareholdersʼ value, employing Tobinʼs Q and the excess stock price returns as the dependent variables, shows that there exists statistically significant positive effects on market indices. In sum, this paper indicates that for Korean banks, stock options have motivated CEOs to increase efficiencies and bank values as well. This research is discriminated from previous research in that it follows a micro and stage-by stage approach and shows more robust test results. Thereby the evidence found here can then be used as the basis for the selection of performance indices for motivating CEOs and the design of equity-based compensation scheme. Finally, this paper assumes that current regulations such as strict LTV and DTI policies levy a very restrictive environment where managementʼs discretions have little effect on risk shifting. Though the assumption seems acceptable, this paper is not complete as not including managementʼs option related excessive risk taking. Future research should include that portion to make this paper complete.

Stock Option, Stochastic Frontier, Efficiency, NIM, ROA, CEO, Bank